[经济]财报就像一本故事书 作者:刘顺仁-第7部分

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旧）高达759亿美元，这部分产生的管理问题也是很大的挑战。对此，沃尔玛成立专业的不动产管理公司，凡是店面的扩充、迁移、关闭、分租等事项，都由专业经理人处理。
　　如同前文所强调的，财务报表数字的加总性太高，不能直接提供管理问题的答案，只能协助管理者及投资人发现问题、深入问题。事实上，沃尔玛资产负债表的任何一个会计数字，背后都有一系列复杂的管理问题；一些常见的财务比率，往往吐露了更深刻的竞争力含义，例如流动比率就是个好例子。
　　沃尔玛的流动性够吗？
　　衡量企业是否有足够的能力支付短期负债，经常使用的指标是“流动比率”（current　ratio），流动比率的定义为：流动比率＝流动资产÷流动负债。流动比率显示企业利用流动资产偿付流动负债的能力，比率越高，表示流动负债受偿的可能性越高，短期债权人越有保障。一般而言，流动比率不小于1，是财务分析师对企业风险忍耐的底限。此外，由于营运资金（working　capital）的定义是流动资产减去流动负债，流动比率不小于1，相当于要求营运资本为正数。
　　然而，对沃尔玛而言，这种传统的分析观点恐怕不适用。长期以来，沃尔玛的流动比率呈现显著的下降趋势：20世纪70年代，沃尔玛的流动比率曾经高达2。4，近年来一路下降，到2006年居然只有0。9（438。24亿÷488。26亿）左右。这是否代表沃尔玛的流动资产不足以偿付流动负债，有周转失灵的危险？其实不然。
　　沃尔玛是全世界最大的通路商，当消费者刷信用卡购买商品2～3天后，信用卡公司就必须支付沃尔玛现金。但是对供货商，沃尔玛维持一般商业交易最快30天付款的传统，利用“快快收钱，慢慢付款”的方法，创造手头的营运资金。因为现金来源充裕且管理得当，沃尔玛不必保留大量现金，并且能在快速增长下，控制应收账款与存货的增加速度。由于沃尔玛流动资产的增长远较流动负债慢，才会造成流动比率恶化的假象。
　　对其他厂商来说，流动比率小于1可能是警讯，对沃尔玛反而是竞争力的象征。相对地，规模及经营能力都远较沃尔玛逊色的通路商Kmart，它的流动比率比沃尔玛高出许多。Kmart在2000年的流动比率甚至高达12。63（请参阅图4…1）。这难道代表Kmart的偿债能力大增？其实正好相反。事实上，因为Kmart在2000年遭遇财务危机，往来供货商要求Kmart以现金取货，或大力收缩Kmart的赊账额度及期限，在应付账款（流动比率的分母）快速减少之下，才会造成Kmart如此高的流动比率。
　　传统的财务报表分析强调企业的偿债能力，要求企业的流动比率至少在1。5以上。然而，由竞争力的角度着眼，能以小于1的流动比率（营运资金为负数）来经营，显示了沃尔玛强大的管理能力；至于突然攀高的流动比率（例如2000年Kmart的数字），反而是通路业财务危机的警讯。
　　戴尔电脑的启示
　　苹果电脑的首席执行官乔布斯（Steve　Jobs）曾说：“苹果和戴尔是个人电脑产业中少数能赚钱的公司。戴尔能赚钱是向沃尔玛看齐，苹果能赚钱则是靠着创新。”　乔布斯的评论极有见地，虽然戴尔电脑属于科技产业，它的营运模式却类似通路业者，因此戴尔与沃尔玛流动比率的变化趋势十分相似（其他相似之处将在后面章节讨论）。例如戴尔2000年到2006年间流动比率维持在0。98到1。4之间（请参阅图4…2）。对比之下，自1990年到2006年，惠普的流动比率则一直维持在1。38到1。60之间，在一般传统财务分析所认为的合理范围内。
　　戴尔向来以严格控制存货数量著称业界，它的平均付款时间由2000年的58天，延长到2005年的73天，和沃尔玛一样符合“快快收钱，慢慢付款”的模式，所以也造成流动比率逐年下降的现象。
　　传统商业思维是企业必须保持充裕的营运资金，因此要求流动比率起码在1。5至2之间。然而，沃尔玛和戴尔却告诉我们，他们能以“负”的营运资金有效率地推动如此庞大的企业体。
有关短期流动性的需求，企业可有“存量”和“流量”两种不同的对策。例如微软2003年的流动比率高达4。2，它是用大量流动资产的“存量”（约589亿美元），来应对可能的现金周转问题。一般而言，这是最正统、最安全的方式。虽然沃尔玛与戴尔的流动比率目前都小于1，若进一步检视它们的现金流量表（请参阅第六章），读者会发现两者都有创造现金流量的强大能力，因此不会有流动性的问题。如果公司的流动比率很低，且创造现金流量的能力又不好，那么发生财务危机的机会就会大增。
　　这个例子提醒我们一件事——阅读财务报表必须有整体性，而且必须了解该公司的营运模式，不宜以单一财务数字或财务比率妄下结论。沃尔玛与戴尔流动比率的相似性也让我们了解，即使是不同产业的公司，仍可以有类似的商业模式与财务比率；在通路业中，流动比率也能成为衡量营运相对竞争力的参考。
　　沃尔玛整体的负债比率
　　要了解企业整体的财务结构，我们可观察“负债比率”，也就是总负债除以总资产的比率。近年来，沃尔玛的负债比率渐趋于稳定，约略在0。6（850。16亿÷1381。19亿）左右。另外，财务结构也可用负债除以所有者权益的比率来表示。根据会计等式（资产＝负债＋所有者权益），这些财务结构的比率都能互相转换。例如沃尔玛的负债除以总资产的比率为0。6，则股东权益除以总资产的比率为0。4，而负债除以股东权益的比率为1。5（0。6÷0。4）。Kmart在20世纪90年代的负债比率与沃尔玛类似，都在0。6左右。在1999年之后，Kmart遭遇严重的财务问题，结果造成负债比率持续攀升。2002年，Kmart赔光了所有的股东权益，陷入负债大于资产的窘境，负债占资产比率上升到1。03（请参阅图4…3）。
　　因营业活动及产业特性不同，企业的财务结构也会有很大的差异。例如银行业以吸收存款的方式，从事各项金融服务，因此负债比率非常高。
　　以全球知名的花旗集团为例，它的负债比率在2005年时高达92％，股东权益只占总资产的8％左右。由于花旗集团资产风险相当分散，客户对花旗集团的信心坚定，背后又有美国存款保险制度的支持，不会发生存款客户同时要求提领现金的情况（就是所谓的“挤兑危机”），即使有如此高的负债比率，花旗集团也没有倒闭的危险。
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　　一般来说，观察一个公司财务结构是否健全，可由下列几个方向着手：
　　1。　和过去营业情况正常的财务结构相比，负债比率是否有明显恶化的现象。
　　2。　和同业相比，负债比率是否明显偏高。
　　3。　观察现金流量表，在现有的财务结构下所造成的还本及利息支付负担，公司能否产生足够的现金流量作为应对。
　　由负债组成结构看风险与竞争力
　　除了观察沃尔玛的整体财务结构外，也应分析它的负债组成结构。20世纪70年代，沃尔玛流动负债占整体负债的比率约为20％，随着展店成功、营收快速增长，这个比率在80年代快速拉升至60％左右。这显示沃尔玛在维持总负债比率约60％的前提下，利用其“大者恒大”的议价优势及竞争力，压缩供货商资金，使它在负债中可以使用较多没有资金成本的流动负债。相对而言，自1990年起，Kmart流动负债占整体负债的比率一直低于沃尔玛，在45％左右。特别在Kmart出现财务危机后的2001年，这个比率突然降低到只有5。76％（请参阅图4…4），代表供货商担心可能倒账的风险，不愿以赊账方式出货给Kmart。
　　至于戴尔的总负债比率高达80％左右（请参阅图4…5），乍看之下让人捏了把冷汗。对比之下，惠普的负债比率只有50％左右，财务结构看来十分稳健。如果再进一步分析，2000年后戴尔流动负债占总负债比率将近85％（请参阅图4…6），比沃尔玛还高。戴尔并不是债台高筑、财务脆弱，而是像沃尔玛一样，利用规模优势与经营效率，让往来供货商提供无息的营运资金。相对来看，惠普的流动负债占总负债比率，自1995年起几乎都低于戴尔。2006年，惠普该比率是78％左右，比戴尔低了将近6％。因此，检视戴尔的流动负债占总负债比率，可看出它商业营运模式的效率和竞争力。不过，对营运效率和竞争力不佳的公司来说，流动负债比率增加会提高经营风险。
　　中国大陆公司资产负债表介绍：五粮液
　　在中国大陆白酒市场，五粮液在经营和品牌的表现是数一数二的，现在让我们借由它的资产负债表进一步认识大陆的财务报表。
　　五粮液1998年在深圳证券交易所上市，它的会计报表是依照中国大陆《企业会计制度》所编制，以人民币为记账本位币。
　　五粮液2005年的合并资产负债表（已经过简化，请参阅表4…4），会计年度自1月1日至12月31日，我们可以看到它的格式和先前介绍的沃尔玛的资产负债表是很相似的，依照资产及负债的流动性由高到低依序来列出。在这里我们可以注意到固定资产这一个科目，由于土地国有化的政策，在中国大陆的会计报表里头，固定资产项目下没有“土地”这个项目，企业承租的“土地使用权”是作为“无形资产”的科目，这也是中国大陆会计报表和前面介绍的沃尔玛的资产负债表一个很大的不同。
　　会计报表除了因为不同的国家法令规定有不同的呈现外，不同的产业特性也会有不同的解读。例如在观察存货的时候，高科技公司的存货常要特别注意跌价的问题。多数的科技产品推陈出新的速度非常快，只要一有新的产品上市，就需要考虑旧规格产品的跌价状况。虽然五粮液的存货占总资产的15％，但由于五粮液是从事酒类生产的公司，它的存货项目自然多是制酒的原材料、半成品及成品，酒类产品的保存期限通常较长，存货跌价的状况不像高科技公司这么严重。五粮液的存货跌价除了仅针对少数特定品牌提列外，由于品牌建立造成包装的更新替换，所以多是对包装物等附属产品提列跌价准备。另外，固定资产项目里主要是兴建的窖池、锅炉生产线及供水设备。从下表中我们可以发现五粮液的固定资产净额就占了全公司资产的56％，可以说是将大笔的资金都作为构建固定资产之用。针对这样的产业特性，读者应该注意庞大的固定资产未来能不能带来丰富的收益增长。我们还要去思考，新建的窖池是要酿造哪一类的酒，是不是可以酿造出符合标准的高档类酒？因为高档类酒和低档类酒的利润相差很大。另外高档类酒多要经过长时间的培育期，规模扩张的同时，收益能不能马上实现呢？这些都是我们在看五粮液的固定资产的时候，可以一起来思考的问题。
　　就五粮液的负债项目而言，在流动负债中，预收账款的减少通常是因为企业出货的速度加快，或者是经销商预付的购货款减少；应付账款的增加则多来自于对厂商货款支付时间的延长，或者是采购的时点较晚，以致在期末尚未支付。而公司负债结构的选择，