格雷厄姆-证券分析-第92部分
按键盘上方向键 ← 或 → 可快速上下翻页，按键盘上的 Enter 键可回到本书目录页，按键盘上方向键 ↑ 可回到本页顶部！
————未阅读完？加入书签已便下次继续阅读！
12家工业公司（）
1919年
1920年
1919—1920
普通股收益
股息
对盈余的冲减
盈余增加
存货增加
其他净流动资产变动
工厂设备增加
融资增加
储备增加
100000000
35000000
5000000
60000000
57000000
＋30000000
33000000
69000000
………
48000000
68000000
10000000
30000000（d）
84000000
131000000（d）
169000000
141000000
12000000
148000000
103000000
15000000
30000000
141000000
101O00000（d）
202000000
210000000
12000000
上表中所包含的公司有：美国罐头公司，美国熔炼和提炼公司，美国羊毛制品公司，鲍德温机车制造厂，中部皮革公司，谷物制品加工公司，通用电气公司；B。F。古德里奇公司司，共和钢铁公司，斯塔贝克公司，美国橡胶公司，莱克华纳钢铁公为了更具体地说明这个问题，我们同时一提供美’国橡胶公司：的有关材料。
美国橡胶公司（1919—1920）
普通股收益：
1919………l2670000 每股：17．60
1920………16002000 19．76
——————————————一——————————————一——————————
总额………28672000 37．36
支付的现金股息……………………………………………………………………………8580000
支付的股票股息……………………………………………………………………………9000000
转入意外储备……………………………………………………………………………6000000
盈余和储备调整额………………………………………………………………………贷方2210000
盈余和各种储备的净增加额……………………………………………………………7300000
资产负债表（单位：1000）
项目
1918／12／31
1920/12／31
增加额
设备和杂项资产（净值）
存货
现金和应收帐款
131000
70700
49500
185500
123500
63600
54500
52800
14100
总资产
251200
372600
121400
流动负债
债券
优先股和普通股
盈余和杂项储备
26500
68600
98400
57700
74300
87000
146300
65000
47800
18400
49900
7300
总负债
营运资本
营运资本（不台存货）
251200
93700
23000
372600
112800
…l0700
121400
19100
…33700
美国橡胶公司在1919一1920年间的状况与1930一1932年间的曼哈顿衬衫公司截然相反。在美国橡胶公司的例子中，虽然公司的帐面盈余很大，但由于在工厂设备上的大笔投人和存货的危险性膨胀，公司的财务状况一塌糊涂。如果股票购买者只注意到美国橡胶公司在1920年的每股收益接近2U，那么他将被引人歧途；相对地，如果只注意到许多公司在1930一1932年间的亏损而忽视了其资产负债表状况正逐渐好转的事实，证券市场同样犯了错误。
对盈利能力和资源的长期研究—在对连续的资产负债表进行比较的过程中，这一项内容较为枯燥，因为它只能通过对公司的记录和内在属性进行彻底的研究才能得出。这类分析的目的可以通过对美国钢铁公司及谷物制品加工公司的长期业绩的分析来加以说明。
I。美国钢铁公司
对30年（1903一1932）经营成果和财务变动的分析
调整后的资产负债表去掉了总计508000000、原属于固定资产帐户的无形资产项目（“水”）。这是通过在1902…1929年间以每年的偿债基金费用（总计182000000）和盈余特别用款形式进行注销的。这里提到的偿债基金也从损益帐户中扣除了。
A．经营成果（单位：百万）
项目
第一个十年
1903一1912
第二个十年1913一1922
第三个十年1923一l932
30年汇总
成品
毛销售额（不含公司间交易额）
净收益*
债券利息
优先股股息
普通股股息
盈余和“自愿储备”
93。4吨
4583
979
303
257
140
279
123。3吨
9200
1674
301
252
356
765
118。7吨
9185
1096
184
252
609#
51
335。4吨
22968
3749
788
761
1105#
1095
*提取折旧后的值，但不包括母公司的偿债基金费用。
#包括204000000的股票股息。
B。资产负债表的变动（单位为百万）
项目
1902
1912
第一个十
年的变化
1922
第二个十
年的变化
1932
第三个十
年的变化
30年总
变化
资产：
固定资产（减去折旧）和杂项资产*
净流动资产
820
167
1160
256
＋340
＋80
1466
606
＋306
＋350
1741
371
＋275
…235
＋921
＋204
总和
987
1416
429
2072
656
2112
＋40
＋1125
负债：
债券
优先股
应记优先股股息
普通股
盈余和“自愿储备”
380
510
508
411d
680
360
508
132d
＋300
…l50
＋279
571
360
508
633
…l09
＋765
116
360
5
952#
679
…455
＋5
＋444
＋46
…264
…150
＋5
＋444
＋1090
总和
987
1416
＋429
2072
＋656
2112
＋40
＋1125
c．收益与平均资本的关系（单位为百万）
项目
第一个十年
第二个十年
第三个十年
30年总计
期初资本
期末资本
平均资本
年平均资本收益率％
年平均资本利息和股息支付率％
平均普通股权益（普通股、盈余和储备）
普通股权益收益率％
普通股权益支付率％
年折旧
平均固定资产帐户
折旧／固定资产
987
1416
1200
8。1
5。8
237
17。7
5。9
24
1000
2。4％
1416
2072
1750
9。6
5。2
620
18。3
5。7
34
1320
2。6％
2072
2112
2100
5．20
4。0
1389
4。8
2。9*
46
1600
2。9％
987
2112
1700
7。4
5。2
816
9。0
3。7*
35
1300
2。7％
*未含股息。
D。以上数字的重要意义。—至少从表面上看。来，这三十年是好坏参半。在第一个十年里，1904一1908年间经营恶化，1911和1912年更是低谷。第二个十年里有三年情况不好，即1914年，1921年和1922年—最后一年不是因为产量少而是因为成本高。第三个十年中，前八年效益不错，紧接着后两年遇到空前的萧条。数据显示，在战争期间也就是中间这十年里，美国钢铁公司获得了丰收，与前十年的盈利率相比，利润增加了300000000多美元。另一方面，在后十年里，投资资本收益率大幅下降。十年中，实际年收益率（5。2％）和目标年收益率（8％）之间的差额几乎达600000000美元。
从另一个角度来看，在这三十年里，美国钢铁公司的实际投资额翻了两番多，生产能力提高了三倍。而与1903一1912年间相比，1923一1932年间的每年平均生产量只上升了27％，每年平均息前收益只上升了12％。该分析将使我们提出下面两个问题：0》是否从战后起，钢铁生产就已经从一个相当兴旺的行业变成了相对无利可图的行业？（2）是否这种变化主要是因为在厂房上的过度盈余再投资导致了生产能力过剩，继而使边际利润下降的结果？
2。谷物制品加工公司（单位：1000 ）
1906年2月28日一1932年12月31日
A．平均年收益表
1906—1912
1913一l922
1923—1932
提取折旧前的收益
折旧
利息和股息支付前余额
债券利息
优先股股息（已付或应付）
普通股股息支付前余额
普通股股息
可用于增加盈余的余额
该时期可用于增加盈余的总余额
普通股、盈余和储备调整
普通股、盈余和储备金增加额
3750
770
2980
500
2070
410
410
2808
贷方898
3706
lOl88
1937
8251
400
1983
5868
1294
4574
45740
贷方8091
53831
14490
2862
11628
115
1749
9764
7461
2303
23030
借方16881
6149
B．资产负债表
1906年
2月28日
1912年
12月31日
1922年
12月31日
1932年
12月31日
工厂设备（减去折旧）和杂项资产
对于公司的投资
净流动资产
总和
债券
优先股
普通股、盈余和各种储备
应记优先股股息
总和
49000
2000
1000
52000
9571
28293
14136
52000
56478
3620
5010
65108
14039
29827
17742
3500
65108
52222
8080
38905
99207
2807
24827
71573
99207
3743l
32045
33386
102862
1766
24374
76722
l02862
C．资金收益率*、普通股权益收益率*以及总资本及普通股权益支付率
项目
1906—1912
1915一1922
1923一1932
65 5/6年
平均资本
平均资本收益率
平均资本支付率
平均普通股权益
平均普通股权益收益率
普通股权益支付率
58600000
5。1％
4。4％
15800000
2。6％
无
82200000
10。1％
4。5％
44500000
13。2％
2。9％
101000000
11。5％
9。3％
74200000
13。2％
10。1％
77400000
10。5％
7。2％
45400000
13。1％
7。2％
*盈余和储备的调整值已从收益中扣除。
注释
i。工厂设备帐户和普通股权益全部进行了调整，以反映L922年冲销的｝o00000
2，流通债券在1906和1912年都有所增加，以反映子公司发行的证券那部分负债。
3，在最早的资产负债表中，使用了被认为足够准确的估计值。
4、在前两阶段中，债券利息的减少额有一部分是估计值。
5。1913一1922年间普通股。、盈余和储备金的调整主要反映了杂项储备的增加。1923一1932年间的减少主要因为可转让证券出售中的损失和未出售证券据市场价格所做的相应调整。（1932年资产负债表经过了调整，以反映这种减计。）
对谷物制品加工公司的评价—前一阶段收益很低，如果提取更充分的折旧费用，收益还将更差。正如美国钢铁公司一样，战争也给谷物制品加工公司带来了丰厚的收益。1913一1922十年的主要特征是营运资本的大幅增加和长期债务及优先股的大量减少。折旧费用超过了在新厂房方面的支出。
在1923一1932年间，我们注意到，与美国钢铁公司截然相反，谷物制品加工公司能够随着资本投资的扩大有比例地提高其盈利能力。它的年利润（包括折旧前和折旧后两种）是1912年末的四倍左右。（而美国钢铁公司的增加比率仅为10％o）资产负债表的变化主要体现在财产帐户的进一步大幅减少上（这是因为大量提取折旧费的缘故），但是对子公司的投资的增加幅度则更大—这表明公司业务在扩大。营运资本的减少主要是由这样一个外在事实决定的，即它所持有的可转让证券出现了严重贬值。
很显然，谷物制品加工公司的记录不会带给我们在考察美国钢铁�
