董宝珍博客摘抄-第2部分
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按照经典的价值定义认为：“企业的价值就是未来的经营期内所有现金流的折现。”这一定义表明企业价值的判定主要是预估未来企业业绩的好坏，不是对已经发生了的数据和利润来讨论。预测企业未来会怎么样，这就使得估值有特殊难度！
现在我有这样四个问题。
问题一：“现在下雨了吗？”
问题二：“几天以后会下雨吗？”
问题三：“某上市公司在过去一年的经营效果怎么样？”
问题四：“未来几年公司会怎么样？”
问题一是就现在是否下雨提问，因此你只要抬头看一下天气就可以给出正确答案。
问题二：“几天以后会下雨吗？”此时你无法通过观察现在给出正确答案，只能凭借经验，想象结合你能掌握的信息综合猜测和预测，最后提供一个几天以后会不会下雨的答案。第二个问题的难度远远大于第一个问题，第二个问题的出错率远远大于第一个问题。第二个问题没有任何一种方法能保证答案一定是对的，哪怕回答问题的是国家气象台的总工程师，或者是国家气象局专家委员会的全体专家，在回答这个问题的时候，答案也有可能是错的。因为第二个问题的答案是对未来的一种预期和猜测。
问题三：“某上市公司在过去一年的经营效果怎么样？”你打开公司的财务报表马上就可以查到结果，除非公司造假，否则答案肯定是对的。问题三的性质与问题一完全一样，是对现在的状态进行提问。
问题四：“某上市公司未来几年经营会怎么样？”问题四的性质与问题二的性质完全一样是对未来的状态进行提前猜测和预期。不管你是通过财务分析，还是产业分析你的答案都不可能完全准确。哪怕是巴菲特、罗杰斯、索罗斯、彼得·林奇……虽然他们都是杰出的成功大师，但他们对这个问题的答案和你我的答案都是一样的，因为大家的答案都是主观猜想和预期，所以答案一定会和未来的实际情况有明显的偏差，发生错误概率非常高。因为投资估值是预期猜测未来，这导致了资本市场上出现认知偏差的情况远远高于其他各行各业。（点击参与论坛交流）
从安全边际到错误定价（3）资本市场的认知主体存在群（2010…08…13 08：45：14）转载标签： 财经安全边际群氓估值凌通杂谈 分类： 价值投资基础理论探讨
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资本市场的认知主体存在群氓现象
发射卫星的事情固然是困难的，但是通过我们的专家，这些人类的顶级精英不断努力，攻克难关，最后还是取得多次成功发射，这里专家和专业人士起了很大作用。投资是世界上风险最大的生意，投资失败自杀上吊的事经常发生。面对如此巨大的风险，按道理不应该让每个人都能进入市场。我们因为开车有风险，于是老年人，未成年人不能开车，酒后不能驾车，这种准入制度能够在一定条件下保证交通的安全性。然而比开车更危险的投资却没有任何进入设限！任何人不管年龄、学历、智力水平都能进入股市，只要你愿意，就能来资本市场投资。什么类型的人都在市场上，有老年人、有孕妇、有心情好的、有心情糟糕的、有专业人士、有一无所知的等等。另一方面，大众共同预期形成价格，由于价格是大家共同的预期，股市里面进行估值判断的是数以亿计的各种各样的广大的普遍群众。广大的普通群众进行估值，并决定价格的情况，非常像社会学里的群氓现象，群氓现象是指在一个由广泛大众参与的领域，如果大众的共同决定，决定这个领域未来发展的方向，由于大众本身在思维特点，知识水平和心理特征、专业知识有某些不足，加之数以万计的人混在一起互相影响，群众的观点和结论往往会形成极端化的共同错误决定。比如历史上的红卫兵事件，当时没有一个人不以红卫兵为荣，但是后来都付出了或大或小的代价，数以几百万的青年学生，由于在年龄思维各方面都没有成熟，所以他们作为决策的主体，对社会和未来所形成的结论必定是极端的错误，红卫兵的集体错误对社会和他们个人都造成严重的影响。
由大众共同对企业进行估值，从本质上讲，几万人共同确定某个企业值多少钱，不专业的群众集体判断的结果必然会在一定条件下产生极端错误。在估值主体无限复杂，投资人的专业水平参差不齐的情况下，估值结果错误百出，认知偏差明显提高
从安全边际到错误定价（4）价格是投资人对基本面的认（2010…08…18 08：32：56）转载标签： 股票标尺安全边际投资人凌通杂谈 分类： 价值投资基础理论探讨
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价格是投资人对基本面的认知和印象
“小王，我们上面在讨论股市为什么比其他领域更容易出现错误的过程中提到了几个具体原因，其实在这些具体原因背后有一个总原因”
小王问道：“这个总原因是什么？”
“就是价格是投资人对基本面变化的提前认知和预期，不是基本面本身，价格是主观化的基本面，价格是投资大众对未来基本面变化的主观认识。在资本市场上基本面本身虽然决定价格但基本面是第二位的，对基本面的预期、想法和认识是第一位的，对基本面的预期、想法和认识形成价格，因此价格先于基本面变化形成，基本面相当于是判官，是对此前人们做出的预期是否正确做判定和裁决，早先做出的预期对与不对是由基本面裁定的。价值的主观化过程，相当于给物体照镜子，只是这块镜子不是平面镜，而是哈哈镜。这面哈哈镜要么有没有照到的地方，要么有过分夸大了某个部分，而这个物体旁有数以万计的哈哈镜。因此数以万计的哈哈镜互相影响形成的价格，永远而且一定不是客观物体的客观价值。一定有偏差的，要么高一点，要么低一点。
因为价格是对未来几年变化的提前主观预期，因此价格的形成没有纯客观依据。我们衡量一个物体的重量是由称重机完成的，测量一个物体的长短是由米尺来完成的，称重机和米尺提供了重量和长短衡量中的客观标尺和凭据，用客观标尺测量的结果在一定误差范围内是准确的，不容易发生严重错误。价格产生的过程没有客观标尺和度量器，它是完全靠主观观察、认识、感悟与印象，所以导致在没有客观标尺下，所形成的价格必定是与客观的价值是不一样的，极容易发生错误。道理很类似于在没有称重机、米尺的情况下估算一个物体的大概重量和尺寸，这时在失去客观标尺，估算的错误率和失真率将大幅提升。
对客观事物进行把握和评价的过程中，如果没有一个客观的标尺和仪器，只能通过主观感觉与印象来形成结果，这种状态下错误率会因缺乏客观标尺而大幅提升，价格的形成过程其实就是一个完全没有客观标尺的纯粹凭主观感觉与印象寻求结果的过程，此种情况意味着价格产生的过程实际上永远都是一种凭感觉的毛估过程，于是其易错性大幅增加。这种易错性正是价格主观对客观的反映表现，是价格主客一体的必然结果。
估价的过程没有客观的标尺和工具，但这并不意味着估价的过程是纯主观、纯想象的。饿死的骆驼比马大，再困难的优秀公司也比垃圾股价格高，估价没有客观标尺，但有清晰明确的原则体系，人类金融市场的发展已经把估价的原则找到了，在现代投资学校里如何给企业估价，已经作为完全成熟的内容在教授学生，任何一个愿意学习的人在一定时间精力投入下，很容易掌握给企业估值的原则体系，依据这些原则体系只要能冷静、客观、理智的用这些原则体系去测量、把控被投资公司，所估出来的价格也错不了多少。但是，虽然有明确的、规范的给企业估值的体系和原则，终究还要特别注意应用这些原则的是投资人，投资人必须在冷静、平和、不急不燥的状态下使用这些原则才能得出相对错误率小的估值。但问题的关键是投资人在某些特殊时间和情况下无法做到平静、冷静、不急不燥，投资人常常会在某种条件和情况下失去了平和的心态，处于紧张、绝望、恐惧或者贪婪和过度乐观之中时，他就不可能完全按照估值原则与体系冷静客观的得出结论。正确的使用这些估值原则和标准必须依赖于估值者的情绪处于正常的状态。
然而现实的投资是在风雨飘摇的市场中驾驶着一艘船，这个市场仿佛如大海，时而风平浪静，时而波涛汹涌。在风平浪静时投资人心态平和、情绪稳定，他掌握的驾驶方法、技术能够娴熟的使用，所以船划得很平稳。一旦波涛汹涌和风高浪急时，投资人的心理和精神状态发生重大变化，这时往往会在行为上不能坚持正确的做法，这是投资现实中广泛存在的问题。
由于价格是对基本面的主观认识，而认识的主体在情绪上具有不能完全保持理性的特质，所以，价格就必然带有易错性，价格往往是错误的。同时，价格具有易波动性，这个波动性完全就是投资人的情绪心理在变化。当股价变化时，大部分不是基本面引起的变化，虽然基本面会引起股价变化，可是真正的主流价格变化的因素是投资人的心理发生了波动，价格走势图就是投资人的心电图，是心理想法的表现。与其说是价格在变化，不如说是投资人的心理、想法、情绪在变化，二者是等效的，完全一样。
从安全边际到错误定价（5）价格是基本面和想象的混合（2010…08…19 09：00：16）转载标签： 股票证券安全边际价格与价值凌通杂谈 分类： 价值投资基础理论探讨
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价格是基本面和想象的混合体
价格中包含的一半是企业价值，另一半从属于投资者的情绪和估价认知能力。没有一个公司价值和价格完全一致，那不一致的部分就反应了投资者参与定价过程中的主观情绪状态和定价能力。最后形成的价格一定和基本面有关系，但与参与定价人的主观倾向更加紧密，尤其在中短期定价中。定价者的主观情绪以及定价能力对最终价格形成的影响，有时甚至比企业客观基本面的影响还强烈。由于基本面很难快速变化，而投资人的情绪则像过山车一样，短期波动非常剧烈，这种特征也就造成了股价在基本面没发生大变化的时候发生了数倍的波动。所以，一旦情绪变化，股价也会快速变化。这就解释了为什么股价像过山车一样在短期企业内在价值本身不变的情况下过度波动。
价格是基本面和想象的混合体，也就是价格是主客观的混合体，这一概念其实是显而易见的常识，但很少有人触及，很少有人进行理论阐述。实际上价格与价值是主客混合体是解开价格所以能与价值偏差的根本原因。因此，理解价格是主客混合体是真正进入理性投资最关键的课题，价格的主客混合特性能解释资本市场上的一切变化，能解释股价为什么会周期�
